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文/解运亮、肖张羽
信达证券宏观团队
核心观点
制造业部门大致企稳。在前期报告《经济可能是“W型”修复》中，我们提出2023年是疫后正常化的第一年，全年经济呈现类似于“W”的形态。2024年1月金融数据“开门红”，社融、信贷数据均超出市场预期，且结构较好，M1增速也出现明显回升，反映出在货币政策的呵护下，经济内生动能有所恢复。2月PMI虽然仍在荣枯线之下，但边际下降幅度低于往年同期。同日公布的财新PMI为50.9，较上月上升0.1个百分点，连续四个月位于扩张区间，表明制造业景气度持续提升。
稳经济政策陆续出台，企业预期出现回稳迹象。2月以来货币政策率先发力，五年期LPR调降25bp，有利于降低企业融资成本，提振投资意愿，也能够对稳定房地产预期起到积极的作用。2月中央财经委员会第四次会议提出，鼓励引导新一轮大规模设备更新和消费品以旧换新。该政策有望为制造业带来增量需求。2月份制造业生产经营活动预期指数为54.2%，较上月上升0.2个百分点，我们认为主要来源于政策的带动。
需要警惕的依然是房地产的下行压力。2024年开年之后，新房销售的高频数据仍处于历史低位，居民购房意愿仍待改善。房地产服务的PMI商务活动指数继续处在收缩区间。房地产的下行压力可能会制约经济进一步修复的高度。
服务业需求季节性释放，基建动能上升。从行业看，受春节假日等因素带动，与节日出行和消费密切相关的行业生产经营较为活跃，其中零售、铁路运输、道路运输、餐饮、生态保护及公共设施管理等行业商务活动指数较高。2月建筑业处于施工淡季，建筑业活动较上月有所放缓。值得关注的是，反映基础建设投资需求的土木工程建筑业供需呈现向好迹象。土木工程建筑业的商务活动指数和新订单指数较上月均有不同程度上升，且均升至60%以上，意味着基础建设投资需求有持续释放动能。
风险因素：信贷政策收紧；海外衰退幅度超预期。
正文
一、制造业部门大致企稳
我们认为，去年四季度我国经济进入“W型”的第二个底。在前期报告《经济可能是“W型”修复》中，我们提出2023年是疫后正常化的第一年，全年经济修复经历了一些波折，一至四季度GDP环比分别为2.1%、0.6%、1.5%、1.0%，呈现类似于“W”的形态。2024年1月金融数据“开门红”，社融、信贷数据均超出市场预期，且结构较好，M1增速也出现明显回升，反映出在货币政策的呵护下，经济内生动能有所恢复。
2月PMI虽然仍在荣枯线之下，但边际下降幅度低于往年同期。2024年2月份中国制造业采购经理指数（PMI）为49.1%，较上月小幅下降0.1个百分点。春节假期对我国制造业运行短期存在扰动，回顾历年春节时间相近的年份，2021年、2019年、2018年2月PMI分别下降0.7、0.3、1.0个百分点，说明本期PMI的表现好于季节性水平。同日公布的财新PMI为50.9，较上月上升0.1个百分点，连续四个月位于扩张区间，表明制造业景气度持续提升。
大型、中型企业运行相对较好。2月份，大型企业保持平稳，大型企业PMI为50.4%，与上月持平。中型企业边际好转，中型企业PMI为49.1%，较上月上升0.2个百分点，连续2个月上升。小型企业运行偏弱，PMI由上月的47.2%下降至2月的46.4%，小型企业受春节假日影响更为明显。
稳经济政策陆续出台，企业预期出现回稳迹象。2月以来货币政策率先发力，五年期LPR调降25bp，有利于降低企业融资成本，提振投资意愿，也能够对稳定房地产预期起到积极的作用。2月中央财经委员会第四次会议提出，鼓励引导新一轮大规模设备更新和消费品以旧换新，推动先进产能比重持续提升，高质量耐用消费品更多进入居民生活，废旧资源得到循环利用。大规模设备更新和消费品以旧换新有望为制造业带来增量需求。2月份制造业生产经营活动预期指数为54.2%，较上月上升0.2个百分点，我们认为主要来源于政策的带动。其中装备制造业和消费品制造业生产经营活动预期指数在56%以上的高位上进一步上升，显示这两个行业的企业预期较为乐观。
需要警惕的依然是房地产的下行压力。2024年开年之后，新房销售的高频数据仍处于历史低位，居民购房意愿仍待改善。根据克而瑞的统计，2024年2月，中国房地产市场继续承压，整体保持低位运行，累计业绩来看，百强房企1-2月实现销售操盘金额同比降幅较1月扩大近十五个百分点至48.8%。房地产服务的PMI商务活动指数继续处在收缩区间。房地产的下行压力可能会制约经济进一步修复的高度。
二、受到春节假期影响生产下降，需求保持稳定
生产下降，需求保持稳定。生产指数为49.8%，比上月下降1.5个百分点，受员工春节休假、返乡，叠加2月极端天气的影响，企业生产活动有所放缓。新订单指数为49%，与上月持平。高技术制造业和消费品制造业需求较好释放，两个行业的新订单指数分别为51.3%和52.3%，较上月上升1.1个和2个百分点。
出口新订单环比走弱，后续需要继续跟踪。1月出口新订单指数环比上升1.4个百分点，而2月由升转降，环比下降0.9个百分点至46.3%。出口新订单的下滑可能是受到春节扰动而2月越南出口同比增速下降至-4.1%（1月为+33.9%），显示全球的制成品需求可能边际降温。后续需要继续跟踪发达国家制造业景气度的变化。
价格信号相对偏积极，制造业产品价格指数普遍回升。继1月PPI环比降幅收窄之后，2月制造业出厂价格指数录得48.1%，较1月上升1.1个百分点。其中基础原材料行业和高技术制造业的出厂价格指数均较上月上升2个百分点左右，消费品制造业出厂价格指数较上月上升接近1个百分点。另一方面，购进价格指数为50.1%，较上月下降0.3个百分点，连续2个月下降，显示原材料价格上涨动力趋弱。
三、服务业需求季节性释放，基建动能上升
服务需求季节性释放，服务业商务活动指数进一步扩张。从行业看，受春节假日等因素带动，与节日出行和消费密切相关的行业生产经营较为活跃，其中零售、铁路运输、道路运输、餐饮、生态保护及公共设施管理等行业商务活动指数位于53.0%以上；航空运输、文化体育娱乐等行业商务活动指数位于60.0%以上高位景气区间，业务总量增长较快。2024年2月服务业PMI录得51.0%，较上月上升0.9个百分点。
另外，金融业商务活动指数较上月有所上升。根据中国物流与采购联合会的数据，金融业商务活动指数升至60%以上，特别是银行业活动表现较好。当前金融业对实体经济的支持力度较大，加之2月5年期以上贷款市场报价利率下调，有望进一步激发实体经济有效需求。
2月建筑业处于施工淡季。2024年2月份，建筑业PMI指数较上月下滑了0.4个百分点至53.5%。受房屋建筑业和建筑装饰业淡季影响，建筑业活动较上月有所放缓，商务活动指数较上月下降。建筑业预期指数录得55.7%，环比下降6.2个百分点，我们认为与年初房地产需求较为疲弱有关。
值得关注的是，反映基础建设投资需求的土木工程建筑业供需呈现向好迹象。土木工程建筑业的商务活动指数和新订单指数较上月均有不同程度上升，且均升至60%以上，意味着基础建设投资需求有持续释放动能。
风险因素:
信贷政策收紧；海外衰退幅度超预期。
本文源自报告：《制造业部门大致企稳》
报告发布时间：2024年3月2日
本文源自：券商研报精选
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2024-08-24 01:50:47回复